Punkt Zwrotny
PZ ›: Jakie będą kolejne miesiące na rynku fuzji i przejęć w Polsce?

KRZYSZTOF KLAMUT:
Ostatnie trzy lata, zarówno w regionie Europy Środkowo-Wschodniej, jak i globalnie, były bardzo udane, jeśli chodzi o aktywność na rynku fuzji i przejęć. Dość powiedzieć, że po latach słabszych poziom aktywności mierzony liczbą transakcji przekroczył ten z lat 2007-2008, czyli z okresu przed pierwszą falą kryzysu finansowego. Szereg ekspertów wieszczy zakończenie dobrej koniunktury gospodarczej, ale tak naprawdę mało kto się spodziewa, żeby trend mógł się odwrócić w roku bieżącym. Spodziewam się zatem, że cały 2018 r. będzie udany. PKB w Polsce rośnie w tempie istotnie szybszym niż w „starej Unii”, co przyciąga zainteresowanie inwestorów i sprzyja decyzjom o fuzjach i przejęciach. Jednocześnie nie spodziewamy się na razie podwyżek stóp procentowych, a więc koszt pieniądza będzie utrzymywał się na niskim poziomie. Jest to istotne, gdyż pomimo że korporacje mogą pochwalić się niespotykanymi zapasami gotówki na swoich bilansach, to istotna część transakcji jest transakcjami lewarowanymi, gdzie użycie kredytu stanowi istotny element efektywności inwestycji. Dotyczy to w szczególności inwestycji przeprowadzanych przez inwestorów finansowych. Warto odnotować, że w ostatnim czasie wiele funduszy typu Private Equity (PE) zebrało kapitał na inwestycje i aktualnie poszukują one ciekawych aktywów, stąd też należy mieć nadzieję, że dostępność taniego finansowania dłużnego da impuls dla aktywności na tym rynku. Z reguły więcej transakcji zawieranych jest w drugiej połowie roku, natomiast z punktu widzenia doradcy pracującego przy całym cyklu transakcji M&A (która zazwyczaj trwa ok. 9 miesięcy) widzimy, że liczba rozmów i zapytań dotyczących transakcji w pierwszym kwartale 2018 była bardzo wysoka.

PZ › Czy kwestia sukcesji w Polsce nadal pomaga rynkowi M&A?
KK › Kwestia sukcesji, czy raczej jej braku, napędza polski rynek M&A od kilku lat. Odkąd zaczęło się o tym głośno mówić, brak sukcesji stał się bardzo wiarygodnym powodem poszukiwania nowego właściciela. Z jednej strony przedsiębiorca rozważający sprzedaż firmy z tego właśnie powodu otwarcie deklaruje, że po wielu latach ciężkiej pracy chciałby zająć się czymś innym czy po prostu odpocząć, z drugiej strony to są jeszcze przeważnie ludzie w pełni sił, którzy nie mają noża na gardle, że muszą sprzedać firmę „tu i teraz”. Wiele z takich rozmów toczy się już parę lat i sporo przemawia za tym, że w 2018 r. możemy mieć apogeum transakcji, wynikających z problemów przedsiębiorców z sukcesją.

PZ › Na ile atrakcyjną formą sprzedaży biznesu pozostaje nadal giełda? W ostatnich latach obserwujemy wyraźnie więcej delistingów niż debiutów.

KK › Nie jest wykluczone, że na razie taka tendencja się utrzyma. Po pierwsze, nasza giełda w ostatnich latach nie urosła tak mocno jak inne zagraniczne parkiety i duża część spółek jest nadal atrakcyjnie (czyli taniej) wyceniana, co może skłaniać inwestorów do przejęć i wycofywania tych podmiotów z giełdy. Należy tu pamiętać o powodach, dla których wiele z takich firm quasi-prywatnych (gdzie nadal największym akcjonariuszem bezpośrednim lub pośrednim jest jej założyciel) znalazło się na giełdzie. Było to poszukiwanie kapitału na rozwój, co w dobie taniego pieniądza straciło swoją rację bytu. Po drugie, w ostatnim czasie spółki i ich przedstawiciele zostali obarczeni dodatkowymi obowiązkami informacyjnymi i restrykcjami związanymi z dostępem do informacji – otoczenie regulacyjne zrobiło się wyraźnie trudniejsze. Za naruszenie przepisów menedżerom grożą bardzo wysokie kary. Rozterki z tym związane mają nawet firmy, które nie zmieniają swojej struktury właścicielskiej, a co dopiero podmioty, które pozyskują nowego, kontrolującego inwestora prywatnego, który do tego ma zazwyczaj ambitne plany rozwoju, o których nie chce opowiadać całemu rynkowi w szczegółach ex ante. To wszystko przemawia raczej za deli-stingami niż za debiutami.

PZ › Które branże w Polsce są dla przejmujących najbardziej atrakcyjne?
KK › W tej kwestii od lat zmienia się niewiele. Ciekawe są sektory FMCG, mediowy, IT oraz inne związane z usługami, np. finansowymi. Moim zdaniem ten ostatni ma przed sobą bardzo dużą perspektywę wzrostu, znacznie większą niż w Europie Zachodniej, i widzimy tu rosnące zainteresowanie inwestorów, również zagranicznych, tego typu aktywami. Wiele transakcji wydarzyło się także ostatnio w branży opakowaniowej. Jest to sektor, który korzysta ze znakomitej koniunktury gospodarczej w Polsce, ale też, dzięki dużym inwestycjom w nowoczesny park maszynowy i w dalszym ciągu tańszej sile roboczej, potrafi skutecznie zdobywać rynki „starej Unii”.

PZ › A czy można spodziewać się fuzji i przejęć w sektorach regulowanych?
KK › Nawet jeśli tak, to będą one inicjowane przez państwo. Natomiast, ze względu na szereg ryzyk, aktywa z tych branż nie cieszą się dużym zainteresowaniem inwestorów prywatnych. Choć trzeba też odnotować, że różnego rodzaju ryzyka mogą także dotknąć sektor prywatny, czego dobitnym przykładem jest wprowadzenie zakazu handlu w niedzielę.

PZ: Czy możemy spodziewać się w tym roku choć kilku „megaprzejęć”?
KK › Polski rynek jest jeszcze mocno rozdrobniony i rzadko zdarzają się duże transakcje, w których zakup danego gracza oferowałby znaczącą pozycję na rynku. Stąd też bardzo istotną część transakcji nabywania naszych lokalnych podmiotów przeprowadzają firmy polskie oraz fundusze PE mające siedzibę w Polsce. Wiele z tych transakcji jest motywowanych konsolidacją rozdrobnionego rynku, co dla inwestora zagranicznego, którego w Polsce jeszcze nie ma, może być strategią wielce ryzykowną, w szczególności jeśli mówimy o firmie czy sektorze nastawionym przede wszystkim na rynek polski. Jeśli nie prowadzi on działalności w Polsce, kupi firmę dajmy na to nr 6 czy 7 w danym sektorze i nie będzie w stanie przeprowadzić tzw. transakcji add-on, czyli dokupić kolejnej firmy z branży, jest wielce prawdopodobne, że nie odniesie sukcesu na tym rynku. Myślę, że megatransakcje w tym roku będą dwie lub trzy, raczej nie więcej. Będą generowały one duży szum medialny, ale zdecydowaną większość przejęć, jak co roku, będą stanowiły tzw. midcapy.

PZ › Czy widoczny jest wzrost zainteresowania polskimi aktywami ze strony inwestorów zagranicznych?
KK › Tak i są przesłanki ku temu, że to zainteresowanie będzie dalej rosło, ale, jak już wspomniałem powyżej, inwestorzy ci napotykają na szereg ograniczeń. Niejednokrotnie pracując jako doradcy dla takich inwestorów, widzimy, że nie są oni w stanie znaleźć celu przejęcia, który by spełniał ich aspiracje. Może w tym pomóc Brexit, ponieważ nie jest wykluczone, że niektórzy inwestorzy będą się wycofywać z rynku brytyjskiego i szukać ciekawszych opcji. Widać też rosnące zainteresowanie aktywami z regionu ze strony inwestorów azjatyckich, w tym przede wszystkim chińskich, aczkolwiek trudnością tutaj jest czas podejmowania decyzji i realność przekonania ich, że inwestycja w Polsce jest dobrym krokiem np. do wejścia do Unii Europejskiej. KPMG posiada oczywiście silną obecność na rynku chińskim, więc dotarcie do tych potencjalnych inwestorów nie stanowi dla nas problemu, natomiast wystarczy popracować kilka dni wspólnie z kolegami z Szanghaju czy Pekinu tam na miejscu, żeby dobitnie zauważyć, że cały region Chin oraz Azji Południowo-Wschodniej oferuje tak wiele możliwości inwestycyjnych, będących do tego tak blisko, że jeśli dany inwestor nie ma w swojej strategii ekspansji do Europy, to zainteresowanie go aktywami w Polsce będzie trudne. Również strategia ekspansji globalnej takiego inwestora nie do końca nam pomoże, bo wtedy będzie on porównywał korzyści z inwestycji w Polsce np. z korzyściami z inwestycji w USA, co może różnie wróżyć.

PZ › Które kraje oprócz Polski są ciekawym rynkiem w Europie Środkowo-Wschodniej pod kątem M&A?
KK › Na znaczeniu zyskuje m.in. Rumunia z uwagi na skalę rynku lokalnego i, jak się wydaje, dzięki uporaniu się z wizerunkiem kraju nieprzejrzystego i trapionego korupcją, natomiast pozostałe kraje są zdecydowanie mniejsze, mniej liczebne i potencjał rozwoju rynku M&A jest tam niższy. Wydaje się też, że konsekwencją mniejszego napływu inwestycji M&A na te rynki była relatywnie duża skala inwestycji typu greenfield pro-dukujących na rynki globalne czy paneuropejskie, gdyż lokalne władze starały się za wszelką cenę tych inwestorów międzynarodowych przyciągnąć.

PZ › Czy coraz więcej polskich firm decyduje się na ekspansję zagraniczną?
KK › Tak, widać taką tendencję. Wiele przedsiębiorstw urosło już na tyle mocno, że Polska staje się dla nich za mała lub też są na tyle dobrze zorganizowane i posiadają konkurencyjny produkt, że decydują się na taki odważny ruch. W 2017 r. mieliśmy ponad 20 takich przykładów, że krajowe firmy z sukcesem sfinalizowały zagraniczne transakcje. Różne są modele i przesłanki takich decyzji. Zdarza się np., że firma ma bardzo dobry produkt, ale nie jest się w stanie przebić z nim na rynkach zagranicznych. Wówczas może kupić lokalnego konkurenta i oferować swoje produkty pod jego markami. W mojej opinii, aby taka inwestycja zaowocowała zakładanym wzrostem i synergiami i nie zachwiała sytuacją polskiej spółki matki, podmiot decydujący się na takie przejęcie powinien być dojrzały organizacyjnie, mieć precyzyjny plan działania i lokalny management do wsparcia swojej inicjatywy. Najłatwiej zaś znaleźć pieniądze na sfinansowanie takiego przejęcia.

PZ › Na koniec proszę jeszcze powiedzieć, jak kształtują się wyceny aktywów w Polsce?
KK › Systematycznie rosły one przez ostatnie dwa, trzy lata, co paradoksalnie sprawia, że stronom coraz trudniej jest osiągnąć porozumienie. Jeśli różnica w cenie wynosi np. do 15%, to można jeszcze taką transakcję „poskładać”. Natomiast jeśli jest zdecydowanie wyższa, to o porozumienie jest już bardzo trudno. Wydaje się, że na dużą barierę mogą napotykać tutaj szczególnie fundusze PE. Cóż z tego, że przejmowany podmiot jest atrakcyjny i oferuje potencjał rozwojowy, jeśli zapłacenie wysokiej ceny na wejściu neguje realną możliwość odsprzedaży danego aktywa za kilka lat po oczekiwanej stopie zwrotu?

PZ › Dziękuję za rozmowę.